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多元選股策略促組合穩健復利增長

發布時間:2020年04月20日 09:30 來源:網絡搜索 手機版

國投瑞銀新絲路基金經理王鵬

《思維簡史》提到:人類之所以高貴,是因為我們有求知的動力,以及系統解決問題獲取新知的方法。目的是消除“不確定性”。不幸的是,股票市場,唯一能確定的,恰恰是它的不確定。因此,投資方法需要不斷演進。

第一,投資人的能力在提升。人類社會在進步,知識體系也在迭代。類似物理學的發展,從亞里士多德的物理學,到牛頓的經典力學,再到當下的量子力學。股票投資亦然,從格雷厄姆的撿煙蒂策略,到費雪的成長股投資,再到集大成者——巴菲特“以合理價格買入偉大公司”。保持好奇心和持續學習,對投資人十分重要。

第二,與自然學科不同,社會學因人的參與變得復雜。索羅斯的反身性理論道出個中緣由:人們參與股票市場,無法實現客觀的觀察,就像力拔山兮氣蓋世的項羽,不能抓住自己頭發把自個提起來。人們對現實的了解是不完全的、扭曲的,這種扭曲認知成為影響事件的一個因素,即“信念可以改變現實”。當股票市場參與者發生改變,投資方法也要因之變化。

多元策略應對風格風險

市場上的投資者是有偏好的,有時偏好價值股,有時偏好成長股,有時偏好大盤股,有時偏好小盤股,這種不同的交易行為形成了市場風格。市場風格又是多變的。據一篇多因子量化研究報告(時間跨度1927-2019年),相比動量和質量因子,美股的價值和市值因子收益率較低,且在樣本外出現明顯衰退。中國股市的市場風格切換更加頻繁、變動更加劇烈。

芒格說過,對于手拿錘子的人,全世界都是釘子。市場風格的漂移是確定的、永恒的,如果固守某種投資風格,組合會承受較大的風格風險:當投資風格與市場風格不匹配,組合存在大幅跑輸市場的風險。

凱恩斯曾說,股票投資類似選美。別猜你認為最漂亮的美女,而應該猜大家會選哪個美女做冠軍。即便那個女孩丑得像時下經常出入各類搞笑場合的娛樂明星,只要大家都投她的票,你就應該選她而不能選那個長得像你夢中情人的美女。選美理論,本質上是在承認市場風格變動的背景下,降低風格風險的一種策略。

客觀地講,基金產品需要鮮明地展現投資風格(以便利潛在持有人篩選);但優秀基金經理不應固守某種投資風格,以避免組合暴露過多的風格風險。降低風格風險,一種方法是根據選美理論猜測市場風格,更穩健的方法是通過多元選股策略,提升“個股選擇”因子的貢獻度,降低“barra風格”因子的貢獻度。

投資方法的演進

國投瑞銀新絲路基金(LOF),2015年4月10日成立至2016年區間收益率22.35%(同期基準-11.31%,中證800指數-21%)。主要策略是,煙蒂股投資實現阿爾法收益,白馬股配置確保組合流動性。煙蒂股投資,是在確保公司財務安全的前提下,買入重置價值有安全邊際的個股,靜等均值回歸而獲利了結。其本質是一種交易策略,賺的是市場情緒波動的錢,更依賴投資人逆向的勇氣,而無需前瞻的眼光(這項能力是計算機智能所無法替代的)。這類似守株待兔,無法確定所估算的價值,是否能回歸以及回歸的幅度和速度,只能被動接受市場風格的影響。歸因顯示,新絲路基金的超額收益主要來自“barra風格”因子。

2017年,市場風格的巨變導致組合承擔了較大風格風險。其深層原因是經濟發展階段的變化、投資人結構的改變。首先,中國經濟從增量擴張轉入存量競爭,大魚吃小魚的時代開啟,優質白馬股的競爭優勢凸顯,股市也相應給予估值溢價(之前則是估值折價);其次,2015年以來的數次股災,市場活躍資金實力大減,注冊制也導致上市公司殼價值減損,均值回歸的推手不復從前;再次,通過滬港通大舉進入的外資經,在A股話語權(特別體現在邊際的力量)逐步增強,其所偏好的優質白馬股的估值被進一步拉升。日韓等股票市場開放案例表明,外資對A股影響力的提升是大勢所趨。

2018-2019年(國投瑞銀新絲路基金區間收益率10.15%,同期基準4.48%,中證800指數-2.91%)。對2018年以前的投資進行剖析后,我踏上了投資策略的進化之路。這種自我否定和揚棄,猶如鳳凰涅槃。正如巴菲特所說,從猿到人的進化,刻骨銘心。這也符合達里奧的原則:痛苦+反思=進步。目的是要適應市場變化,降低風格風險,提升“個股選擇”因子的貢獻。演進沿著兩個維度展開。其一,優質股的投資,以“合理價格買入偉大公司”,踐行投資復利原則,賺公司業績增長的錢(而非市場情緒的錢)。安全邊際的落腳點在于公司質地安全,而不是價格折扣。其二,科技股的投資。人類進步,呈現指數級躍升。特別是第三次科技革命以來,摩爾定律推動了整個信息行業的飛越,并重塑了人類的生活和生產方式。在投資界,巴菲特近10年(2010-2019年)跑輸標普500指數,一個重要原因是低配科技股。 http://www.fyeahblog.com/xingqingjiedu/174603.html

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